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联合证券:通胀走高倒逼利率市场化提速

2019-10-09 14:40:47来源:励志吧0次阅读

联合证券:通胀走高倒逼利率市场化提速 2011-07-06 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

时至6月,银行间市场利率大幅飙升,市场对银行体系流动性紧张的担忧加剧,但目前的解释更多理解为季节性因素使然。

考察了2004年以来的银行拆借和同期定存利差后,我们发现了比较有意思的结论:第一,两者利差呈现周期性波动;第二,两者利差呈现中枢上移的趋势,第三,2010年后利差有一定系统性走高的趋势。我们认为两者利差的波动性增加、系统性走高更值得关注,前者意味着通胀变化更为频繁、以之衡量的中国经济周期变得更短,后者预示着中国利率市场化已经提速,即使官方利率调整滞后,但资金成本已经上移。

我们猜测通胀走高带来的“金融脱媒”已经发生:尽管基准存贷款利率尚未市场化,但居民的通胀预期变化使得银行体系资金变得不再稳定,金融创新亦加剧了这一过程。在2003年后,随着通胀的周期性变化,中国居民的资产配置行为已经有所改变,并在倒逼银行间市场利率系统性走高,而这一趋势或将延续和强化。这或与美国在20世纪70年代初面对石油危机引发的通胀波动和80年代实行金融创新废除“Q条例”的背景相似。

目前中国居民的财富再配置亦受到通胀预期、资产收益的不确定影响,并在房地产、股市和短期理财产品中寻求收益与风险的平衡。由于适应性预期的作用,在房地产、股市没有赚钱效应前,对于未来通胀走升的预期使得居民目前短期资产配置比重提高,但大概率地看,“金融脱媒”引发的居民储蓄存款占比下降将是趋势性的。

从美国经验来看,70年代通胀系统性走高,同时波动性增加,80年代初“金融脱媒”加剧,引发居民要求的实际回报率上升。这两段时期均对应着股市估值中枢的下移。前者在于通胀的波动增加了盈利波动、政策调控的频率增加;后者在于实际利率走高增加了股权成本。

我们认为目前中国的货币条件与美国经济在1970,1980s初类似,未来3-4年存在通胀趋势走高、波动增强的趋势;未来金融脱媒、利率市场化亦引发实际利率走高,这一情形均不利于估值的提升,估值的下移将是系统性的。

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